Alan Greenspan fue presidente de la Reserva Federal (Fed) de Estados Unidos, es presidente de Greenspan Associates LLC y autor del libro "The Age of Turbulence: Adventures in a New World" (Penguin, 2007). Greenspan escribió este artículo para The Wall Street Journal.
La raíz del problema hipotecario
Una gran parte del antiguo Tercer Mundo, especialmente China, imitó el exitoso modelo exportador de los llamados Tigres Asiáticos: una mano de obra relativamente bien educada y de bajo costo, aunada a la tecnología del mundo desarrollado y protegida por el imperio de la ley, dio paso a un explosivo crecimiento económico. Desde el año 2000, el crecimiento real del Producto Interno Bruto (PIB) del mundo en desarrollo ha sido más del doble que el del mundo desarrollado.
El alza en las exportaciones competitivas y de bajo costo de los países en desarrollo, especialmente aquéllas con destino a Europa y a Estados Unidos, aplastó los salarios en los países desarrollados y redujo las expectativas inflacionarias en todo el mundo, incluyendo las incorporadas en las tasas de interés a largo plazo.
Además, desde principios de los 90, hemos presenciado una caída pronunciada en las tasas de interés real a nivel global, lo cual, necesariamente, indica que las intenciones de ahorro global excedieron de manera crónica las intenciones de inversión. En el mundo en desarrollo, evidentemente, el consumo no pudo seguir el ritmo del aumento en los ingresos y, como consecuencia, la tasa de ahorro en el mundo desarrollado pasó del 24 por ciento del PIB nominal en 1999 al 33 por ciento en el 2006, superando con holgura su tasa de inversión.
Sin embargo, la tasa global de ahorro en el 2006, en general, fue apenas más alta que en 1999, lo que sugiere que la tendencia al alza de las intenciones de ahorro de las economías en desarrollo coincidió (y se vio en gran medida suavizada) por un declive en las intenciones de inversión en el mundo desarrollado. En Estados Unidos, por ejemplo, el crecimiento de la productividad y la innovación aparentemente comenzaron a tomar un respiro en el 2004. Esa debilitada inversión global ha sido la principal razón detrás del declive de las tasas de interés real a largo plazo, una conclusión a la que también llegó un estudio reciente (marzo del 2007) del Banco de Canadá.
El papel de la Reserva Federal y sus implicaciones en la economía
Mediados del 2004, cuando la economía se estabilizaba, la Reserva Federal comenzó a revertir su política monetaria. Yo había esperado, como una especie de bono, un aumento consecuente en las tasas de interés a largo plazo, lo cual pudo haber contribuido a poner un freno al alza en los precios de la vivienda. Pero eso no ocurrió. Asumimos que las tasas de interés a largo plazo, incluyendo las hipotecarias, aumentarían, como ha ocurrido al inicio de cada uno de los cinco episodios anteriores de ajuste monetario, a partir de 1980. Pero después de un aumento inicial en el segundo trimestre del 2004, las tasas de largo plazo bajaron y, pese al paulatino ajuste de la Fed a lo largo del 2005, las tasas de interés a largo plazo apenas se movieron.
En retrospectiva, las fuerzas económicas globales, que se habían gestado durante décadas, parecen haber obtenido un control efectivo sobre la fijación de los precios en los valores de deuda con vencimiento a largo plazo. Las correlaciones simples entre las tasas de interés a corto y largo plazos en Estados Unidos siguen siendo significativas, pero han estado declinando durante más de medio siglo. Los precios de los activos, en general, se han ido desacoplando de las tasas de interés a corto plazo.
El arbitraje de activos -acciones, bonos y bienes raíces, y los activos financieros que son engendrados por su intermediación- ahora inundan los recursos de los bancos centrales. El valor de mercado de los valores globales a largo plazo está acercándose a los 100 billones de dólares. La operación conocida como carry trade y los mercados cambiarios se han vuelto enormes.
La profundidad se hizo más que evidente en marzo del 2004, cuando las autoridades monetarias de Japón cesaron abruptamente su intervención en apoyo del dólar estadounidense después de acumular más de 150 mil millones de dólares en divisas en los tres meses anteriores. Más allá de unos cuantos días de fluctuaciones en los mercados en las jornadas que siguieron al alto en las compras, parece no haber ocurrido nada de gran impacto. Incluso las aparentemente masivas compras japonesas de divisas apenas si movieron el precio de los valores transables en todo el mundo.
La experiencia de Greenspan y las limitaciones de la Reserva Federal
En teoría, los bancos centrales pueden expandir sus balances sin límite alguno. Pero en la práctica, se ven limitados por el impacto potencial inflacionario de sus movimientos. La capacidad de los bancos centrales y de los gobiernos que los rigen de unir fuerzas con el Fondo Monetario Internacional para lanzar un esfuerzo masivo de estabilización de la moneda prácticamente, y esto es debatible, ya no existe. Lo que ocurre más a menudo es que las fuerzas globales, en conjunto con una menor cantidad de barreras comerciales internacionales, han limitado el alcance que tienen los gobiernos para afectar el camino que emprenden sus economías.
Aunque los bancos centrales parecen haber perdido el control de las tasas de interés a largo plazo, todavía siguen siendo dominantes en los mercados para activos con vencimientos más cortos, en los que se genera el dinero y los llamados near monies (activos financieros relativamente líquidos). Por lo tanto, los bancos centrales retienen su capacidad para contener la presión sobre los precios de bienes y servicios, es decir, sobre las medidas tradicionales de la inflación.
En palabras de Enrique Quintana. Podemos afirmar, que lo que dice Greenspan, es que los bancos centrales no sólo puede influir en la inflación, los hechos demuestran que, por lo menos, en el corto plazo, que si tienen capacidad para incentivar o desalentar la actividad económica. La Reserva Federal no sólo tiene muy clara su misión sino que es uno de los pocos bancos centrales del mundo que ha mantenido su mandato en la búsqueda del empleo además de evitar la inflación.
La actual crisis del crédito llegará a su fin una vez que el exceso de inventarios sobre las casas recién construidas sea liquidado y la deflación de los precios de la vivienda llegue a su fin. Eso estabilizará el ahora incierto valor de la vivienda que sirve como una especie de colchón para el resto de las hipotecas pero, lo que es más importante, para aquéllas que han sido usadas como colateral de valores que son respaldados con el valor de una residencia. No cabe duda de que habrá pérdidas importantes como consecuencia de esta crisis. Pero después de un periodo prolongado de ajuste, la economía de Estados Unidos, y la del resto del mundo, volverá a su curso normal.
La raíz del problema hipotecario
Una gran parte del antiguo Tercer Mundo, especialmente China, imitó el exitoso modelo exportador de los llamados Tigres Asiáticos: una mano de obra relativamente bien educada y de bajo costo, aunada a la tecnología del mundo desarrollado y protegida por el imperio de la ley, dio paso a un explosivo crecimiento económico. Desde el año 2000, el crecimiento real del Producto Interno Bruto (PIB) del mundo en desarrollo ha sido más del doble que el del mundo desarrollado.
El alza en las exportaciones competitivas y de bajo costo de los países en desarrollo, especialmente aquéllas con destino a Europa y a Estados Unidos, aplastó los salarios en los países desarrollados y redujo las expectativas inflacionarias en todo el mundo, incluyendo las incorporadas en las tasas de interés a largo plazo.
Además, desde principios de los 90, hemos presenciado una caída pronunciada en las tasas de interés real a nivel global, lo cual, necesariamente, indica que las intenciones de ahorro global excedieron de manera crónica las intenciones de inversión. En el mundo en desarrollo, evidentemente, el consumo no pudo seguir el ritmo del aumento en los ingresos y, como consecuencia, la tasa de ahorro en el mundo desarrollado pasó del 24 por ciento del PIB nominal en 1999 al 33 por ciento en el 2006, superando con holgura su tasa de inversión.
Sin embargo, la tasa global de ahorro en el 2006, en general, fue apenas más alta que en 1999, lo que sugiere que la tendencia al alza de las intenciones de ahorro de las economías en desarrollo coincidió (y se vio en gran medida suavizada) por un declive en las intenciones de inversión en el mundo desarrollado. En Estados Unidos, por ejemplo, el crecimiento de la productividad y la innovación aparentemente comenzaron a tomar un respiro en el 2004. Esa debilitada inversión global ha sido la principal razón detrás del declive de las tasas de interés real a largo plazo, una conclusión a la que también llegó un estudio reciente (marzo del 2007) del Banco de Canadá.
El papel de la Reserva Federal y sus implicaciones en la economía
Mediados del 2004, cuando la economía se estabilizaba, la Reserva Federal comenzó a revertir su política monetaria. Yo había esperado, como una especie de bono, un aumento consecuente en las tasas de interés a largo plazo, lo cual pudo haber contribuido a poner un freno al alza en los precios de la vivienda. Pero eso no ocurrió. Asumimos que las tasas de interés a largo plazo, incluyendo las hipotecarias, aumentarían, como ha ocurrido al inicio de cada uno de los cinco episodios anteriores de ajuste monetario, a partir de 1980. Pero después de un aumento inicial en el segundo trimestre del 2004, las tasas de largo plazo bajaron y, pese al paulatino ajuste de la Fed a lo largo del 2005, las tasas de interés a largo plazo apenas se movieron.
En retrospectiva, las fuerzas económicas globales, que se habían gestado durante décadas, parecen haber obtenido un control efectivo sobre la fijación de los precios en los valores de deuda con vencimiento a largo plazo. Las correlaciones simples entre las tasas de interés a corto y largo plazos en Estados Unidos siguen siendo significativas, pero han estado declinando durante más de medio siglo. Los precios de los activos, en general, se han ido desacoplando de las tasas de interés a corto plazo.
El arbitraje de activos -acciones, bonos y bienes raíces, y los activos financieros que son engendrados por su intermediación- ahora inundan los recursos de los bancos centrales. El valor de mercado de los valores globales a largo plazo está acercándose a los 100 billones de dólares. La operación conocida como carry trade y los mercados cambiarios se han vuelto enormes.
La profundidad se hizo más que evidente en marzo del 2004, cuando las autoridades monetarias de Japón cesaron abruptamente su intervención en apoyo del dólar estadounidense después de acumular más de 150 mil millones de dólares en divisas en los tres meses anteriores. Más allá de unos cuantos días de fluctuaciones en los mercados en las jornadas que siguieron al alto en las compras, parece no haber ocurrido nada de gran impacto. Incluso las aparentemente masivas compras japonesas de divisas apenas si movieron el precio de los valores transables en todo el mundo.
La experiencia de Greenspan y las limitaciones de la Reserva Federal
En teoría, los bancos centrales pueden expandir sus balances sin límite alguno. Pero en la práctica, se ven limitados por el impacto potencial inflacionario de sus movimientos. La capacidad de los bancos centrales y de los gobiernos que los rigen de unir fuerzas con el Fondo Monetario Internacional para lanzar un esfuerzo masivo de estabilización de la moneda prácticamente, y esto es debatible, ya no existe. Lo que ocurre más a menudo es que las fuerzas globales, en conjunto con una menor cantidad de barreras comerciales internacionales, han limitado el alcance que tienen los gobiernos para afectar el camino que emprenden sus economías.
Aunque los bancos centrales parecen haber perdido el control de las tasas de interés a largo plazo, todavía siguen siendo dominantes en los mercados para activos con vencimientos más cortos, en los que se genera el dinero y los llamados near monies (activos financieros relativamente líquidos). Por lo tanto, los bancos centrales retienen su capacidad para contener la presión sobre los precios de bienes y servicios, es decir, sobre las medidas tradicionales de la inflación.
En palabras de Enrique Quintana. Podemos afirmar, que lo que dice Greenspan, es que los bancos centrales no sólo puede influir en la inflación, los hechos demuestran que, por lo menos, en el corto plazo, que si tienen capacidad para incentivar o desalentar la actividad económica. La Reserva Federal no sólo tiene muy clara su misión sino que es uno de los pocos bancos centrales del mundo que ha mantenido su mandato en la búsqueda del empleo además de evitar la inflación.
La actual crisis del crédito llegará a su fin una vez que el exceso de inventarios sobre las casas recién construidas sea liquidado y la deflación de los precios de la vivienda llegue a su fin. Eso estabilizará el ahora incierto valor de la vivienda que sirve como una especie de colchón para el resto de las hipotecas pero, lo que es más importante, para aquéllas que han sido usadas como colateral de valores que son respaldados con el valor de una residencia. No cabe duda de que habrá pérdidas importantes como consecuencia de esta crisis. Pero después de un periodo prolongado de ajuste, la economía de Estados Unidos, y la del resto del mundo, volverá a su curso normal.
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